今年年初銅現(xiàn)貨的貼水最高達(dá)到450元/噸，隨著銅價(jià)不斷下跌，貼水也不斷下降，特別是經(jīng)過(guò)3月7日至3月12日的暴跌后，現(xiàn)貨由貼水轉(zhuǎn)為升水，到4月28日現(xiàn)貨升水竟然躥升至1350—1450元/噸。在現(xiàn)貨的帶動(dòng)下，銅近月期貨價(jià)格不斷上沖，市場(chǎng)驚呼“逼倉(cāng)”。但隨著近月期貨合約和現(xiàn)貨同時(shí)站上50000元/噸，5月13日銅現(xiàn)貨突變貼水，這說(shuō)明50000元/噸成為銅價(jià)漲跌的分水嶺。筆者認(rèn)為，在美元保持強(qiáng)勢(shì)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于換擋期、銅供應(yīng)寬松的背景下，這輪由現(xiàn)貨緊張導(dǎo)致的銅價(jià)反彈進(jìn)入尾聲。

強(qiáng)勢(shì)美元限制銅價(jià)進(jìn)一步上漲

雖然美國(guó)就業(yè)和制造業(yè)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)或提振銅需求，但我們發(fā)現(xiàn)，2014年美國(guó)用銅量預(yù)計(jì)在190萬(wàn)噸左右，僅增長(zhǎng)2.7%，對(duì)全球銅年需求2000萬(wàn)噸來(lái)說(shuō)，影響較小。同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)將帶來(lái)貨幣政策的變化和全球資本的流動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)縮減200億美元QE規(guī)模，未來(lái)會(huì)繼續(xù)縮減甚至加息，美國(guó)與其他國(guó)家的利差擴(kuò)大，這將使美元獲得上漲動(dòng)力。從美元指數(shù)構(gòu)成來(lái)看，歐元兌美元的權(quán)重達(dá)到57.6%，歐元已經(jīng)出現(xiàn)技術(shù)頂背離，上周四最低下探到78.91后，強(qiáng)勢(shì)拉升至目前的80以上，這說(shuō)明美元指數(shù)79一線的支撐非常強(qiáng)。美元指數(shù)與銅價(jià)呈高度負(fù)相關(guān)，美元指數(shù)強(qiáng)勢(shì)將在中長(zhǎng)期內(nèi)壓制銅價(jià)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于換擋期，銅需求增速下降

由于人口老齡化和政策紅利消退，中國(guó)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力缺失，且在霧霾等惡劣天氣影響下，中央明確提出淘汰落后產(chǎn)能，這將使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入去產(chǎn)能和去政策化的換擋期。從日前公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，1—4月固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售額、房地產(chǎn)投資同比增速均出現(xiàn)放緩，商品房銷售同比出現(xiàn)下降，這些數(shù)據(jù)佐證了上述觀點(diǎn)。而李克強(qiáng)總理也明確提出不會(huì)采取大規(guī)模刺激政策，2014年將不會(huì)出臺(tái)類似于2008年的四萬(wàn)億投資和超寬松貨幣政策，那么經(jīng)濟(jì)增速放緩成為必然。過(guò)去十年銅價(jià)的牛市很大程度上是建立在中國(guó)經(jīng)濟(jì)高增速的基礎(chǔ)上的，當(dāng)這種前提被打破后，銅需求增速下降，金融屬性弱化，價(jià)格也將重歸供求基本面。

供應(yīng)寬松，現(xiàn)貨重歸貼水

近期，受國(guó)內(nèi)冶煉企業(yè)限制供應(yīng)、國(guó)儲(chǔ)收儲(chǔ)和進(jìn)口銅減少等因素影響，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊，現(xiàn)貨升水最高達(dá)到1350元/噸，創(chuàng)2009年3月來(lái)新高。但隨著進(jìn)口虧損大幅縮減，進(jìn)口套利窗口打開(kāi)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)漸寬。5月13日，在近月期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格突破50000元/噸以后，現(xiàn)貨突然從升水450元/噸轉(zhuǎn)變?yōu)橘N水120元/噸，這表明國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格開(kāi)始松動(dòng)，50000元/噸以上的價(jià)格很難被下游生產(chǎn)者和貿(mào)易商接受。

目前，主力1408合約價(jià)格貼水現(xiàn)貨近2000元/噸，期貨價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格被低估（或提前透支未來(lái)利空），短期投資者不宜過(guò)分看空滬銅1408合約。等待現(xiàn)貨價(jià)格下跌或者主力合約期現(xiàn)貨價(jià)差縮小后嘗試做空，我們認(rèn)為，在48500—49000元/噸區(qū)間做空1408合約比較合適。